Deuda al mejor postor

Hacienda ha sido claro en que buscará inversionistas extranjeros para fondearse en la recta final del año e inicios de 2018.
El mercado nacional está bastante “seco”, incluso los niveles de liquidez en ambas monedas han bajado considerablemente, y sin subir las tasas de interés, los inversionistas nacionales participan poco por los títulos de Hacienda.
La idea de Hacienda es reducir la probabilidad de un estrujamiento financiero, es decir una situación donde el Gobierno acapara mucho del ahorro interno disponible dejando poco espacio para el consumo e inversión privada, lo que afectaría el crecimiento económico y de nuevo los ingresos del fisco al recoger poco en impuestos.
Hasta el momento las autoridades no han sido muy explícitas en cuanto al instrumento con el que piensan fondearse.
Habrá que esperar de qué se trata, ya que podría ser un fondo especial para inversionistas internacionales, donde les den algún tipo de privilegio para invertir en nuestro país.
Asimismo, pueden ser opciones que necesitan de aprobación legislativa —por lo cual pueden ser más difíciles— como una línea de crédito con un organismo internacional e incluso eurobonos.

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¿Cómo hacer los bonos de Hacienda más atractivos?

Subir las tasas es la primera tarea para que inversionistas internacionales vuelvan sus ojos a Costa Rica.
Esto también afectaría positivamente a inversionistas locales en adquisiciones de deuda nueva, pero negativamente en las que ya poseen en sus carteras, como los fondos de pensiones y de inversiones.
Ya sucedió en 2012 cuando las tasas eran mucho más altas que las ofrecidas en el exterior y que la nula devaluación les ayudaba para dichas inversiones a los extranjeros.
En 2012 las tasas de interés subieron (la Tasa Básica Pasiva llegó incluso al 11%), esto por las necesidades de Hacienda, tornando atractiva la entrada de capitales para comprar esos bonos (ver gráfico).
Un escenario como ese es menos probable ahora, porque el tipo de cambio ha estado más volátil y porque las condiciones de liquidez internacionales son menos laxas, por lo que se deben dar más incentivos.
Otro beneficio que se podría dar a inversionistas internacionales es no cobrarles impuestos a inversionistas no domiciliados que quieran invertir en bonos del Gobierno (deuda interna), algo que les daría un mayor rendimiento real por el dinero que colocarían en el país. Hacienda podría eliminar de forma transitoria el cobro del impuesto.
Además, otros problemas con los cuales lidiar, como lo son el papeleo que solicitan a estos inversionistas y la falta de mercado secundario.
Hay que ver cómo se eliminan o simplifican trámites, ya que esto hace que muchos inversionistas extranjeros no vean atractivo al país.
La otra es entender que es necesario ver cómo se mueve mejor el mercado secundario, ya que ellos encuentran condiciones más dinámicas en otras plazas bursátiles.

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Obligatorio subir las tasas

Ya lo dijimos, subir tasas es lo más necesario, por ejemplo, si en 2013, por un bono que emitimos a 12 años, se estaba pagando un 4,37%, hoy los inversionistas esperan al menos unos 100 a 125 puntos base más, respecto a lo que sucede en el mercado.
En otras palabras, por un bono a 12 años deberíamos estar pagando cerca del 5,7% incluso.
Esto principalmente porque el ambiente internacional de tasas tiene una clara tendencia al alza.
Asimismo, nuestras calificaciones de riesgo han disminuido considerablemente en todas las agencias, por lo que debemos pagar más al tener mayor riesgo como país.

Opciones: Fondo con bonos internos, usar a los bancos, eurobono o préstamo

Las opciones son las tradicionales: eurobonos, líneas de crédito con organismos internacionales o algún tipo de colocación interna en un fondo especial para inversionistas extranjeros.
La más sencilla es la colocación interna con el fondo, ya que no requiere trámite legislativo, como las otras dos (ver recuadro).
Las otras dos son más complicadas ya que requieren trámite en la Asamblea.
Respecto a los créditos es probable que organismos internacionales sí demanden algún tipo de avance en las reformas fiscales antes de hacer un desembolso o que exista un compromiso, como ya lo ha hecho en otros países incluido Honduras en 2012.
El otro es uno que muchos de los especialistas no creen posible, en especial en momentos de otras discusiones en la Asamblea, como son los eurobonos.
Sin embargo, la última vez que se aprobó una emisión (2012) fue por un acuerdo entre el oficialismo (en su momento PLN) y el PAC. Es poca la posibilidad, pero podría darse nuevamente.
Otra opción, es que el Gobierno utilice a los bancos públicos (Nacional o BCR) para que le ayuden con una captación internacional (no necesitan trámite legislativo), y que luego sirva para darle liquidez a Hacienda.
En otras palabras, BCR o Nacional salen a emitir deuda en el mercado internacional (ya el Nacional lo hizo en abril de 2016), luego estos montos se deben depositar en el Banco Central, que robustece sus reservas internacionales o simplemente convierte el dinero en colones (lo que da presión a apreciar el colón) para luego invertir en títulos de Hacienda.
Hay que ver qué sucederá hoy con respecto a la revisión del Plan Monetario y en las próximas semanas con el plan de endeudamiento del segundo semestre.

La idea de Hacienda y el porqué de la necesidad del dinero

Hacienda piensa en todo este accionar para poder reducir la probabilidad de un estrujamiento en el mercado financiero nacional, el cual sería fatal para sus intereses y el de todos.
Si el Gobierno acapara casi todo el ahorro nacional, deja poco para el consumo e inversión privada, lo que afecta el crecimiento económico y de nuevo los ingresos fiscales, lo que afecta los números del creciente déficit.
Ellos necesitan el dinero ya que para el cierre de año se deben pagar salarios y aguinaldos del Gobierno Central.
Asimismo, para el primer semestre de 2018, existe un fuerte compromiso de pagos tanto en intereses, como de bonos de la deuda, un total de $765 millones aproximadamente, lo que hace necesario un fuerte financiamiento.

Fondo de Hacienda

Esta podría ser una idea que tenga Hacienda para poder captar los recursos de inversionistas privados.

• Crea un fondo donde colocaría bonos de deuda específicos.
• Los mismos tendrían los privilegios explicados, desde tasas preferenciales hasta recorte impositivo.
• Deben especificar que se deben adquirir en subastas o de forma directa

Varias opciones

Según varios especialistas estas son las opciones que tiene Hacienda.

Álvaro Trejos
Consultor
Derivados financieros y Asset Management

Hay que evitar a inversionistas especulativos

La única manera de que inversionistas extranjeros racionales puedan invertir en títulos locales del Gobierno sería si estos tienen liquidez en un mercado secundario. Para ello, las emisiones de Hacienda deben ser en su mayoría en plazos benchmark: dos, cinco, diez y 30 años. El Banco Central podría contribuir a desarrollar y darle liquidez a ese mercado secundario.
Espero que no se esté pensando en inversionistas especuladores como los que han invertido en deuda como la de Argentina o Venezuela, pues eso sería poner al país en alto riesgo.
Creo que mucha de la falta de liquidez que enfrenta Hacienda es por las acciones del Central. Primero vendiendo reservas y luego captando agresivamente en colones y ahora pretender colocar dólares es irracional. No se puede buscar ciegamente sostener el tipo de cambio sin consecuencias. Y ahora se busca ver cómo endeudarse en el extranjero para seguir manteniendo una falsa estabilidad. Es hora de hacer los ajustes por el exceso de gasto. La jarana siempre sale a la cara.

Adriana Rodríguez
Gerente sénior Análisis Económico
Scotiabank

Es reducido el espacio para alcanzar financiamiento

Los espacios para encontrar financiamiento para el déficit fiscal ejerciendo poca presión sobre las tasas de interés locales se están reduciendo y de ahí las iniciativas de Hacienda para buscar recursos externos. El BCCR, por su parte, está llevando a cabo una política monetaria con otros objetivos que lo convierte en un competidor importante por recursos y sin duda, acelerará el proceso de tasas de interés al alza.
Sin embargo, es un proceso que eventualmente se habría de concretar, con o sin la participación del BCCR, pues el déficit es cada vez mayor y el ritmo de actividad económica ha de mermar, con su natural consecuencia sobre los ingresos, en tanto que a los gastos corrientes se les mantiene prácticamente fijos y los gastos por intereses y deuda acumulada llevan más presión.
La situación venidera pone sentido de urgencia sobre la toma de decisiones postergadas por muchos años.

Hernán Varela
Gerente de Administración de portafolios
Banco Lafise

Sin subir tasas no somos interesantes

Hasta el momento las autoridades no han sido muy explícitas en cuanto al instrumento con el que piensan fondearse; se ha hablado de líneas de crédito quizás con un organismo internacional. En algún momento se habló también de fondos de pensiones de la región, esa podría ser otra posibilidad.
Para hacer interesante los instrumentos de Hacienda para inversionistas internacionales deben subir las tasas, como ya sucedió hace unos años, cuando las tasas aquí eran mucho más altas que las ofrecidas en el exterior y que la nula devaluación les ayudaba para dichas inversiones.
Las opciones son los tradicionales: eurobonos, líneas de crédito con organismos internacionales o algún tipo de colocación interna, pero con dinero de inversionistas extranjeros. Todas estas son factibles, aunque es probable que organismos internacionales sí demanden algún tipo de avance en las reformas fiscales antes de hacer un desembolso.

Mauricio Hernández
Gerente Prival Advisory and Strategy
Prival Bank

Hay varias opciones interesantes

Aunque algunas opciones, como los eurobonos, requieren aprobación legislativa ya en el pasado la Asamblea ha autorizado estas emisiones. Recordemos que el pacto entre el PLN y el PAC en la administración Chinchilla fue autorizar la emisión para que dos tramos de esta los colocara esa administración y los otros dos la siguiente. No se puede descartar que se logre concretar un pacto similar en las próximas semanas. Sea quien sea el ganador en la carrera electoral tendrá un gran respiro y un fuerte apoyo si esto se logra aprobar.
En el menú también están las líneas de créditos bilaterales o multilaterales que pueda acceder el país.
Una última opción es intentar crear los mecanismos y facilidades para que sean los inversionistas extranjeros quienes vengan al país a abrir cuentas locales y compren emisiones internas; que no requieren aprobación legislativa.
Esta la colocamos como la última opción ante las dificultades, tanto regulatorias como operativas, y porque los inversionistas prefieren hacer sus negocios en plazas globales que favorezcan las transacciones en mercado secundario.
En cualquier caso estimamos que las tasas de interés que ofrezca el país deben ser atractivas tomando en cuenta el panorama internacional de ajuste al alza de las tasas de interés y el hecho de que si Costa Rica sale a captar al exterior esto no será bien visto por los mercados. La incapacidad para reducir el déficit fiscal y paliar el incremento de la deuda pública podría afectar la calificación de riesgo internacional del país lo que naturalmente se traduce en mayores costos para la colocación.

Comentario a nombre de Grupo Financiero Acobo

La idea es financiar el déficit creciente del Gobierno Central, el MH busca opciones que le permitan cumplir con esta tarea sin presionar las tasas de interés locales. En caso de que el MH busque endeudarse en el exterior esto trae vulnerabilidad a la economía nacional, aunque en el corto plazo se reduzca la presión sobre las tasas de interés y se reduzca el costo de endeudamiento.
El MH debiera buscar mejorar el mercado local para financiarse internamente. Ej. No cobrar impuestos a inversionistas no domiciliados que quieran invertir en bonos del gobierno (deuda interna).
No necesariamente debe subir las tasas de interés de captación, pues el país ya es percibido como riesgoso (tasas de rendimiento de los bonos alta) con respecto a sus pares latinoamericanos lo que hace atractivos, en términos relativos, a los bonos del país.  Además, se debe recordar que los mercados externos manejan un nivel de tasas mucho más bajo que el interno, por lo cual el Gobierno podría recurrir a financiamiento externo con menor costo que el que encontraría en Costa Rica, incluso a mayor plazo.

Comentario a nombre de Grupo Financiero Aldesa

Se ha hablado que Hacienda de no emitir nuevos eurobonos tiene las siguientes opciones: créditos en el exterior o atraer inversionistas internacionales al mercado local, por ejemplo creando un Fondo de Tesoros, compuesto con títulos del gobierno.
No obstante, la viceministra de egresos ha planteado que tienen un proyecto en revisión, para luego enviarlo al Congreso. Las dos opciones mencionados anteriormente, no necesitan una aprobación de la Asamblea, por lo que en Aldesa no descartamos la posibilidad de un nueva solicitud de eurobonos a pesar de la dificultad política de que esto sea aprobado.  En cuanto a las tasas, Costa Rica ya no tiene el grado de inversión de años atrás m, por lo que el riesgo soberano que enfrentamos es mayor y eso debe tomarlo en cuanto el Gobierno frente a los inversionistas internacionales.