Tipo de cambio y política económica

Miguel Angel Rodríguez marodrige@gmail.com | Lunes 23 enero, 2023

En el contexto de la discusión sobre las variaciones del valor del colón en moneda extranjera y las políticas del BCCR me permito hacer algunas consideraciones.

Primero algunos conceptos básicos.

El tipo de cambio es un precio de enorme importancia pues relaciona el valor de intercambio entre los bienes influidos por el comercio internacional (exportaciones, importaciones, y bienes y servicios producidos y consumidos localmente que compiten con bienes y servicios extranjeros) con los bienes y servicios del mercado local que no son afectados por lo que ocurre allende nuestras fronteras (el ejemplo típico son los servicios de barberías y salones de belleza). El tipo de cambio también influye en determinar la rentabilidad relativa de las inversiones y el ahorro en moneda nacional y en moneda extranjera. Por esas condiciones es un precio que tiene enormes consecuencias en qué producimos, cómo lo producimos y a quién beneficia o perjudica su producción.

La economía es una ciencia social que estudia los resultados de las acciones humanas para vencer la escasez y satisfacer sus múltiples necesidades. Por lo tanto, estudia las escogencias y sus resultados. Como toda ciencia, genera modelos abstractos y simplificados para tratar de entender las realidades objetivas. Como toda ciencia está sujeta a constantes mejoras por la confrontación de sus modelos con las realidades sociales.

La política económica es un arte. Se trata de aplicar el conocimiento de la economía para obtener ciertos fines: estabilidad, crecimiento, ajustes distributivos, eficiencia, innovación. Para aplicar una política económica correctamente debemos conocer las condiciones reales de la sociedad donde se aplica, y las relaciones económicas que nos permitan predecir que ciertas acciones producirán los resultados buscados. De esa manera los resultados de la política económica dependerán de aquilatar adecuadamente las circunstancias en las que se aplicará, la corrección del modelo económico empleado y la bondad de los fines perseguidos.

Políticas fiscal y monetaria

Frente a finalidades macroeconómicas las principales políticas económicas son la fiscal y la monetaria. Entre nosotros la política fiscal en los últimos años ha sido débil por la situación de la hacienda pública.

En la primera década de este siglo se dejaron de tomar unas medidas y se tomaron otras que crearon una difícil situación fiscal que solo se empezó a resolver a finales de 2018 con la Ley de Fortalecimiento de las Finanzas Públicas.

Por una parte, no se quiso aprobar cambios estructurales para abrir monopolios públicos, seguir con la concesión de infraestructura, vender algunos activos que podrían trabajar en competencia para disminuir deuda pública y permitir más inversión en áreas privativas del gobierno, ni la alternativa propuesta por mi gobierno ante esas inacciones de aprobar la reforma fiscal preparada por los Exministros de Hacienda.

Por otra parte, frente a la Gran Recesión de 2008-2009 se incrementó el gasto público, pero no se hizo con medidas temporales que pudiesen ser después reversadas, sino con gasto permanente en aumento de burocracia y en mayores salarios.

Con esas circunstancias cuando nos cayó la covid-19 la política fiscal para enfrentarla era muy limitada, y se recurrió a política monetaria expansiva en crédito, aligeramiento de la supervisión y también evitando grandes incrementos en el tipo de cambio con recurso a las reservas de divisas.

Operaciones cambiarias del gobierno

El estado realiza grandes operaciones con compra o venta de divisas en algunos días, por compras de sus instituciones y por el desembolso y servicio de su deuda. Para evitar esos movimientos bruscos el BCCR le compra y le vende directamente las divisas al sector público no bancario (SPNB). Cuando compra en exceso, se supone que después las vende en el mercado abierto, y cuando vende en exceso, las compra. Pero no se ha fijado plazos para netear esas operaciones.

En 2020, 2021 y el primer semestre de 2022 hubo una fuerte presión sobre el mercado cambiario con la pandemia y la caída en la actividad económica y con la invasión rusa a Ucrania y el encarecimiento del petróleo, alimentos, metales y fertilizantes. Recordemos, por ejemplo, que prácticamente desapareció el turismo durante algunos meses y hasta este año se espera volver al numero de ingresos de 2019. También recordemos el gran aumento de los precios de nuestras importaciones en el primer semestre de 2022. También movimientos financieros como las compras de dólares de las operadoras de pensiones, que buscaron mayor rentabilidad de las inversiones de sus afiliados con inversiones en el extranjero, ante las bajas tasas de interés locales que imperaban y las expectativas de devaluación.

En esas circunstancias el BCCR acumuló divisas vendidas al SPNF y no recuperadas de $2.448 millones durante ese período. Después se han venido reponiendo las ventas no compensadas, pero al recién pasado 17 de enero aún se mantenían un saldo de $1.395 millones de ventas de divisas del BCCR al SPNF no compensadas en el mercado abierto.

Endeudamiento externo del BCCR

Antes de la pandemia se tuvo presión sobre el mercado cambiario por la incertidumbre causada por la situación fiscal, y para fortalecer las reservas se incurrió en un préstamo del Fondo Latinoamericano de Reservas (FLAR) de $1.000 millones, que cuando se acumuló una cantidad muy alta de reservas se canceló el saldo pendiente el 11 de enero de 2020 antes de la pandemia.

Ahora se contrató de nuevo un crédito al FLAR de $1.100 el año pasado cuando las reservas estaban bajas y el tipo de cambio era muy alto.

Movimientos del tipo de cambio

Antes de la pandemia, el 6 de febrero de 2020 el tipo de cambio para compra de dólares era del orden de 578,64 colones. A pesar de las intervenciones del BCCR vendiéndole divisas al gobierno sin reponerlas en el mercado Monex, el tipo de cambio del colón subió hasta llegar a 698,44 el 23 de junio de 2022. El subibaja se reversó y de esa fecha al pasado 20 de enero bajó a 570,17.

Claro que en este período cambiaron varias veces las fuerzas de mercado (importaciones, exportaciones, turismo, movimientos financieros, términos de intercambio etc.) que influyen en el tipo de cambio de equilibrio, o natural. Primero promoviendo una devaluación del colón y luego su apreciación.

El tipo de cambio sufrió presiones de mercado al alza en 2020, 2021 y el primer semestre del año pasado, y a la baja después de ese período, tal como lo ha manifestado el BCCR. Pero me parece igualmente cierto que las intervenciones vendiendo dólares al SPNB en el primer período fueron más fuertes a las efectuadas en la dirección contraria en los últimos siete meses, de ahí el saldo neto no cubierto desde inicios de 2020 de $1.395 de ventas al SPNB no cubiertas. Además, se dejaron al descubierto ventas no compensadas al sector público por mucho tiempo, y eso significa una importante intervención en el mercado cambiario que afecta el nivel de reservas. La intervención se ha dado también en el sentido inverso, pero aún no en la mima magnitud. Las reservas son para dar seguridad a los agentes económicos dado su nivel, pero también para usarlas frente a aumentos bruscos del tipo de cambio tal como se hizo. Pero es conveniente recuperarlas.

Un tipo de cambio artificialmente alto por un cierto período causa perjuicios a la economía, igualmente lo causa un tipo de cambio artificialmente bajo por otro período.

Financiamiento al gobierno

El financiamiento externo al gobierno influye de una manera muy significativa en el tipo de cambio cuando se dan cifras tan significativas como las que aún nos afectan por el gran tamaño de la deuda pública, aunque se vaya ahora en la dirección correcta de bajar el déficit y la tasa de interés comparativa con mercados seguros, por haberse logrado disminuir el riesgo país.

Para este año el BCCR y Hacienda en el Informe de Política Monetaria de Octubre pasado estimaron las necesidades de financiamiento para amortización y para cubrir el déficit financiero en 6,1 y 3,6% del PIB. Ello tomando las tasas de crecimiento del PIB del BCCR en ese informe para 2022 y 2023 y con un tipo de cambio de 600 colones por dólar, significaría la necesidad contratar crédito para el gobierno del orden de $7.400 millones. Hay pendientes de desembolsar este año créditos externos por unos $2.700 millones. El remanente por financiar sería del orden de $4.700. Con la colocación de los $1.500 millones de eurobonos ya en trámite, el saldo por financiar sería de $3.200 millones. Esto sin considerar deuda interna. Según el presupuesto aprobado para este año la amortización de deuda interna a ese tipo de cambio de 600 sería de $3.900, sea que según estos datos ya se tendría que reducir la deuda interna en $700 millones.

Me pregunto, ¿será conveniente esa disminución de más de un 2% de la deuda interna nominal del gobierno en un mercado financiero con tan pocas alternativas de inversión? Digamos que sí para ir disminuyendo la deuda interna y abrir más campo a la inversión de los sectores productivos. Pero la siguiente pregunta creo que merece una respuesta negativa rotunda ¿será conveniente colocar la otra autorización de eurobonos de $1.500 millones en el segundo semestre de este año y reducir el saldo de la deuda pública interna nominal en 6,7%?

La tasa de interés

Finalmente creo necesario considerar el mercado financiero.

Para combatir la inflación el BCCR ha venido aumentando la tasa de política monetaria que pasó de 0,75% el 15 de diciembre a 9% en la actualidad. En mi opinión era la política correcta dado el gran aumento en la inflación que se empieza a manifestar en noviembre de 2021 y que llega a su mayor impacto en agosto del año pasado al alcanzar la variación anualizada un 12,13%.

Una de las consecuencias del aumento en la tasa de interés ha sido un premio muy alto para invertir en colones lo que hace más atractivo traer recursos para invertirlos en nuestra moneda nacional. Esta es otra fuerza que ha estado propiciando el aumento en el valor del colón.

Pues bien, las inflaciones anualizadas vienen disminuyendo mes a mes después de agosto de 2022 y ya en diciembre ha bajado a 7,88%.

Mis conclusiones

No dudo de la sana intención de las políticas que ha venido ejecutando el BCCR. Considero además que en general han ido en la dirección correcta. En cuanto a su oportunidad temporal y magnitud, en el arte de la política monetaria es lícito discrepar, y muy difícil señalar ex ante quien lleva razón.

Pero en las circunstancias actuales creo que deberíamos concordar en que:

1.- El BCCR debería utilizar los precios bajos del tipo de cambio para compensar buena parte de las ventas al gobierno que no han sido correspondidas por compras de su parte en Monex.

2.- Sería conveniente prepagar el préstamo del FLAR

3.- El gobierno no debería colocar la segunda emisión de eurobonos

4.- El BCCR podría empezar muy gradualmente a disminuir la tasa de interés de política monetaria.

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