Tipo de cambio apreciado y distorsionado

Norberto Zúñiga Fallas

Socio Consultor

Ecoanálisis

El tipo de cambio real multilateral, medido por el ITCER y calculado por el BCCR, se apreció un 20% en promedio anual en la última década de Enero, 2010 a Diciembre, 2019; comparado con el que prevaleció en el período de Enero, 2000 a Diciembre, 2009, tal y como se puede observar en el gráfico adjunto. Estas son cifras reales y muy significativas; no ocurrieron durante un mes específico; ni siquiera para un año en particular. ¡No, sucedió en promedio para toda una década!

La apreciación real del ITCER, muy similar al bilateral con Estados Unidos, significa, para toda la última década, que el dólar perdió valor frente al colón; o lo que es lo mismo, el colón se fortaleció con respecto al dólar, en la nada despreciable cifra de 20% promedio anual. ¿Qué sucedió en la economía nacional para que semejante milagro se materializara? ¿Cómo fue posible que los ticos se hicieran más ricos y tuvieran mayor poder de compra internacional cuando, para muchos, los costarricenses tuvieron una década perdida y los estadounidenses experimentaron la expansión económica más larga históricamente?

De conformidad con la teoría económica, una moneda debería fortalecerse cuando se presentan condiciones favorables, vis-a-vis, en los denominados fundamentales. Estos factores, internos y externos, sugieren que el país presenta mejores condiciones para incrementar la inversión, el crecimiento y, consecuentemente, el poder de compra de los residentes. En la literatura se mencionan distintos elementos, pero no existe consenso sobre su influencia relativa. De seguido se enumeran los que en mi criterio son positivos y podrían catalogarse como duros, en el sentido que no hay duda de su impacto en la determinación del tipo de cambio, especialmente si permanecen en el mediano plazo:

1. Términos internacionales de intercambio, es decir, el precio de las exportaciones de bienes y servicios en relación con el de las importaciones. Cuando los precios de las primeras se incrementan; o los de las segundas se reducen, los nacionales tienen mayor poder de compra y cantidad de divisas.
2. Inversión extranjera directa: cuando los foráneos vienen a realizar proyectos de inversión, traen divisas y mejoran la capacidad productiva.
3. Spread de tasas de interés y menor riesgo: cuando la diferencia de tasas de interés se incrementa, ya sea porque las externas se reducen, o las internas aumentan y el país se torna menos riesgoso, se vuelve más atractivo para la inversión real y financiera y mejora su capacidad de apalancamiento.
4. Productividad: cuando una nación se convierte en más competitiva y eficiente, puede producir a menores costos para los distintos mercados.

Hay otros factores que usualmente se ubican dentro de los fundamentales, pero en mi opinión debería cuestionarse su influencia por parte de las autoridades económicas. En caso contrario, se constituyen en causa de distorsiones y de grandes costos en el mediano plazo. Me refiero en particular a los ingresos de divisas que se producen cuando se descubre algún recurso natural; o peor aun cuando se recurre al endeudamiento externo para financiar gastos corrientes de los gobiernos; o los ingresos de capital de corto plazo por parte del sector privado para aprovechar los diferenciales de tasas de interés.

La mayor afluencia de divisas resultante puede provocar una apreciación significativa de la moneda nacional, pero con serias dudas sobre su conveniencia. Efectivamente en el caso del descubrimiento de un recurso natural se presenta la que se ha llamado la enfermedad holandesa. Los efectos en la pérdida de competitividad de los bienes comerciables internacionalmente, han sido vastamente documentados, sugieriéndose la creación de un fondo de estabilización. En los otros es peor porque generalmente se acude a deuda para financiar gastos corrientes, los cuales no incrementan la capacidad productiva para su posterior repago. Los capitales de corto plazo, pueden salir en cualquier momento y provocar ajustes violentos.

Los estudios realizados, especialmente por parte del BCCR, han demostrado que la causa principal de la apreciación cambiaria ha sido el elevado déficit fiscal y el consecuente financiamiento externo requerido. Ninguno de los fundamentales duros tiene una influencia determinante. Es el peor de los mundos porque no se generan las condiciones para la atención futura de los pasivos. Se justifica con los argumentos de que el gasto del Gobierno es principalmente en bienes no comerciables, lo cual incrementa su precio relativo y, por tanto, la apreciación real. Pero, además como los recursos financieros internos no son suficientes, se apoya el financiamiento externo irrestricto, autoalimentándose el círculo perverso de la injustificada apreciación.

Efectivamente en la última década el déficit del Gobierno/PIB ha sido, en promedio anual, cercano al 5% y la deuda/PIB se ha más que duplicado, al pasar de 25% a 60%. El manejo macroeconómico fiscal ha sido en exceso irresponsable; pocos países se ubican dentro de esa categoría. Por esa razón, la calificación de riesgo soberano que en algún momento ascendió a grado de inversión, se ha venido degradando y elevando los costos de financiamiento. Es paradójico y hasta inverosímil que esta situación, causante de los mayores riesgos financieros y pérdida de competitividad, influya en la apreciación de la moneda nacional, cuando debería de ser todo lo contrario. Las consecuencias en los sectores con alto valor agregado dedicados a la exportación, o compiten con las importaciones, han sido muy negativas, llevando a muchos a la desaparición, con el consecuente aumento del desempleo.

Las últimas decisiones adoptadas para atender el desequilibrio fiscal han ayudado momentáneamente y han generado alguna confianza transitoria, pero el déficit fiscal/PIB se mantendrá por encima del 5% en los próximos años y la deuda/PIB continuará aumentando, con niveles superiores al 60%. Ante esta situación, ¿deberá el país en general y el BCCR en particular aceptar como inevitable la apreciación del tipo de cambio, a sabiendas de que se están incrementando los riesgos cambiarios, las vulnerabilidades y afectando la estructura productiva?

La mayoría, o todos los presidentes de los bancos centrales, se sienten más cómodos y tranquilos manteniendo la estabilidad cambiaria; ninguno quisiera enfrentar ajustes significativos en el tipo de cambio; pero ya es un hecho que ese período de relativa estabilidad y apreciación cambiaria ha provocado efectos muy negativos. Me atrevo a afirmar que es responsable en buena parte de la desaceleración económica, de la contracción de actividades de alto valor agregado nacional y del llamado desempleo estructural, donde los trabajadores menos calificados no encuentran oportunidades laborales. Además, como se han pospuesto algunos costos del ajuste, tampoco contribuye a hacer conciencia de la indispensable solución fiscal.

Hay que poner manos a la obra y enfrentar este gravísimo problema. No podemos cruzarnos de brazos y ver cómo los riesgos se incrementan y la economía se contrae. La solución definitiva es la reducción significativa del déficit fiscal y su espejo la evolución de la deuda (first best). Pero mientras eso sucede, deberían adoptarse otras políticas para evitar la apreciación real del colón (second best). En la literatura se mencionan algunas y hay experiencias en países. En un artículo anterior (Tipo de cambio en el banquillo), se recomendaron algunas primeras acciones. No tengamos temor a algún ajuste ordenado del tipo de cambio; los resultados en el mediano plazo serán favorables. No esperemos que la situación sea insostenible; la estabilidad financiera ficticia no ha sido positiva.